Il dilemma dello yen si aggrava: quali previsioni per lo yen e come si muoverà la Bank of Japan? Nelle ultime settimane il cambio fra dollaro e yen è nuovamente salito con prepotenza sopra quota 160, confermando la debolezza della moneta giapponese. Una festa per i tanti investitori che fanno carry trade dollaro/yen.
Focus yen e banca centrale giapponese -analisi sul tema a cura di Laura Cooper, Head of Macro Credit e Global Investment Strategist per Nuveen.
Yen e Banca centrale giapponese
Nelle ultime settimane, le autorità giapponesi hanno confermato un intervento sul mercato valutario pari a oltre 11 mila miliardi di yen (73 miliardi di dollari); la Bank of Japan ha innalzato i tassi al livello più alto dal 1995 e il governo ha alimentato per un breve periodo le speculazioni secondo cui i fondi pensione pubblici potrebbero essere incoraggiati a convogliare maggiori risorse verso gli asset nazionali. Tuttavia, il cambio USD/JPY rimane vicino al livello più alto degli ultimi quattro decenni. Ciò pone la BoJ in una posizione scomoda. I fondamentali interni sostengono un ulteriore inasprimento della politica monetaria, ma il governo rimane cauto riguardo a misure che rafforzerebbero la valuta in modo più aggressivo.
Un’economia nazionale che sembra puntare a un rialzo…
Se la politica monetaria fosse determinata esclusivamente dai fondamentali interni, le ragioni a favore di un’ulteriore stretta sarebbero evidenti. L’aumento dei tassi di 25 punti base a giugno, che li ha portati all’1%, è stato sostenuto da un’economia che sta sorprendendo al rialzo: l’indagine Tankan del secondo trimestre ha mostrato che la fiducia tra le grandi imprese manifatturiere ha superato le aspettative, registrando il quinto miglioramento trimestrale consecutivo.
Gli investimenti legati all’intelligenza artificiale e ai semiconduttori continuano a rappresentare un importante sostegno alla spesa in conto capitale, mentre la fiducia nel settore non manifatturiero si è mantenuta a livelli storicamente elevati. Anche il contesto occupazionale e inflazionistico si è rafforzato. I salari reali sono aumentati per quattro mesi consecutivi, sostenuti da un terzo anno consecutivo di aumenti salariali di base di primavera (Shunto) superiori al 3%, mentre le aspettative di inflazione continuano a salire su tutti gli orizzonti temporali
Nel loro insieme, questi sviluppi suggeriscono che la normalizzazione della politica monetaria non sia una risposta alla debolezza della valuta o all’inflazione importata. L’economia interna del Giappone è sempre più in grado di sostenere tassi più elevati e avvalora le nostre aspettative di aumenti dei tassi a settembre e dicembre. Il problema è che i mercati continuano a concentrare la loro attenzione altrove.
Yen: una valuta che suggerisce di procedere più velocemente
Nonostante l’intervento delle autorità ad aprile e maggio e il successivo aumento dei tassi a giugno, la debolezza della valuta continua. Finché i differenziali di tasso tra Stati Uniti e Giappone rimarranno ampi, l’inasprimento graduale della politica monetaria faticherà a modificare la direzione generale della valuta.
Il contesto politico complica il quadro. L’ultimo documento di Politica di base del governo pone maggiore enfasi sul sostegno alla domanda del settore privato e sul mantenimento di una crescita trainata dai salari. Il linguaggio utilizzato favorisce implicitamente un ritmo più graduale di inasprimento, e sebbene si fermi ben prima di dare direttive alla BOJ, evidenzia la tensione tra la necessità di aumentare i tassi di interesse più rapidamente e le priorità politiche orientate a mantenere l’economia in una fase di forte espansione.
Più lo yen si indebolisce, più difficile diventa mantenere tale equilibrio. Una banca centrale che inasprisce gradualmente la politica monetaria mentre la valuta continua a deprezzarsi rischia di apparire vincolata dalla politica proprio nel momento in cui i mercati ne stanno mettendo alla prova la determinazione.
Quali previsioni per lo yen sul mercato dei cambi?
Nelle ultime settimane il cambio fra dollaro e yen è salito nuovamente oltre quota 160, siamo su dei massimi ultradecennali. La debolezza dello yen potrebbe protrarsi, mentre i rendimenti potrebbero salire ulteriormente.
Saremmo cauti nel dare troppo peso al rialzo iniziale dei titoli di Stato giapponesi a seguito delle dichiarazioni di venerdì sui fondi pensione. Sebbene ciò dimostri che il mercato è desideroso di aumentare la duration e il fatto che Katayama abbia finalmente indicato questa opzione potrebbe stimolare flussi di rimpatrio dei capitali nel 2027, occorre maggiore chiarezza sui percorsi di politica fiscale e di aumento dei tassi.
Il successivo chiarimento rafforza, per il momento, le ragioni strutturali: riduzione degli acquisti di titoli da parte della Banca centrale giapponese, aumento dell’emissione di titoli di Stato e premi al termine che continuano a ricostituirsi.
Banca centrale giapponese
Il fatto che la BOJ abbia esplicitamente definito il 2% come il nuovo tasso neutro aggiunge un ulteriore elemento di complessità. Con il rendimento decennale intorno ai 260 punti base, riteniamo che vi sia ancora margine per un aumento dei rendimenti verso il 3%. Inoltre, il divario tra i livelli attuali e il punto in cui la curva dovrebbe probabilmente stabilizzarsi è significativo; la volatilità giustifica una riduzione dell’esposizione a titoli con duration più lunga e a basso coupon nel tratto a lunghissimo termine della curva, mentre il benchmark a 30 anni risulta interessante per il carry.
Il confronto con l’estate del 2024 è istruttivo, ma non va sopravvalutato. Un rally più marcato dello yen potrebbe comunque destabilizzare gli asset di rischio in generale, ma sembra meno probabile un altro carry trade disordinato a livello globale. La normalizzazione della politica monetaria della BOJ è già scontata dai mercati e gli investitori hanno avuto più tempo per adeguarsi. La situazione sembra più una graduale erosione del vantaggio di finanziarsi in yen piuttosto che un’improvvisa rottura dei meccanismi di funzionamento del mercato.
Il Giappone non ha esaurito le opzioni a sua disposizione. Tuttavia, la sua riluttanza a ricorrere a quelle più immediate potrebbe alla fine lasciare alla BOJ ben poca scelta se non quella di agire con maggiore rapidità.
Il presente articolo non rappresenta in alcun modo sollecito all’investimento di borsa. L’investimento su valute e altri strumenti finanziari presenta rischi di perdita del capitale.
